Se acaba un mes de agosto extrañamente tranquilo en los mercados americanos, y que ha tenido alguna semana convulsa para las materias primas y el petróleo. Eso nos ha dado alguna oportunidad de entrada e empresas del sector o relacionadas. Josep nos trae un análisis en profundidad de una parte del sector petróleo que se puede ver enormemente beneficiada por las tensiones con las sanciones de Irán y la situación explosiva de Venezuela. Además Aramco (Arabia Saudí) ha confirmado que que cancela su salida a bolsa. Vamos con  la Introducción al análisis offshore drilling.

Introducción al análisis offshore drilling

Vamos a dar un paseo por el sector del offshore drilling o perforación marina de la mano de Ensco plc, que es una empresa de servicios petroleros. Revisaremos esta compañía y la compararemos con algunas de sus competidoras.

La perforación en el mar es un negocio bastante sencillo de entender : los offshore drillers alquilan su flota de plataformas y barcos de perforación a petroleras como Exxon y Repsol, eso es todo.

Ensco tiene una flota variada comparada con la de otros competidores como Transocean que está más enfocada al deepwater o aguas profundas (sin jackups), Rowan companies con una flota principalmente de semisubmersibles (+4 drillships), o de Diamond con semisubmersibles y drillships (también sin jackups). Ensco tiene un poco de todo con un gran número de jackups. La oportunista adquisición de Atwood Oceanics el año pasado le ayudó a modernizarse y diversificarse.

ensco diversified fleet

Las diferencias básicas entre los tipos de plataformas y barcos de una flota son por su tipo de diseño y profundidad de perforación.

Introducción al análisis offshore drilling

¿Qué nos llama la atención en esta industria?

drilling industry

Como recordatorio, EV = Enterprise Value = Capitalización bursátil + deuda neta (deuda a l/p – cash). Y market Cap = Capitalización bursátil.

Observemos la gráfica de la cotización para Ensco plc de los últimos 5 años.

ensco cotizacion

El precio se desinfló desde máximos de $60 a finales de 2013 hasta los $6,2 actuales a 16 de agosto 2018 mientras escribo estas líneas. La caída en bolsa va en paralelo a la caída del precio de los barcos y plataformas de perforación en el mercado de compra-venta respecto a su media histórica.

marketvalue drilling

PSV y AHTS son barcos de apoyo offshore. Como se puede comprobar es un sector bastante machacado que se desplomó a partir de la caída del petróleo a finales de 2014.

Ventajas Competitivas

Me encantan los moats y las ventajas competitivas. Aquí, dentro de un sector muy cíclico en horas bajas, no hay ninguna. Si acaso leves economías de escala y ya podemos parar  de contar. Tampoco hay beneficios. La mayoría de empresas del sector soportan actualmente pérdidas. ¿Entonces qué hay? ¡Que están baratas! Por lo tanto la premisa de inversión es tratar de comprar a compañías baratas con potencial y esperar que se produzca una regresión a la media de los beneficios. Nunca se sabe lo que depara el futuro pero esa recuperación podría producirse. En ese sentido y tal y como están las cosas, toca aparcar la filosofía del mejor inversor del mundo Warren Buffett y rescatar la de su maestro y padre del value investing Benjamin Graham.

“A business which sells at a premium does so because it earns a large return upon its capital; this large return attracts competition; and generally speaking, it is not likely to continue indefinitely. Conversely in the case of a business selling at a large discount because of abnormally low earnings. The absence of new competition, the withdrawal of old competition from the field, and other natural economic forces, should tend to improve the situation and restore a normal rate of profit in the investment”

                                -Security Analisys 1934. Benjamin Graham and David Dodd-

¿Qué principales factores determinarán el éxito o fracaso? ¿Qué puede restaurar una “normal rate of profit in the investment”?

  • Offshore investing : lo que invierten las petroleras en proyectos offshore.
  • Day rates-Utilization rates : precios de alquiler de plataformas y su % de utilización.
  • Supply/Demmand of rigs. Oferta-demanda de plataformas de perforación.
  • Backlog contracting. Libro de pedidos.
  • Oil price. Muy importante y al que otorgaremos especial atención por su elevada influencia sobre el resto.
Tesis de inversión de Xiaomi

Vamos a ir desgranándolos dejando el petróleo para el final de la serie. Empecemos.

Offshore investing

offshore capex

Aquí arriba tenemos las previsiones del Transocean Ltd, uno de los competidores de Ensco plc. Siempre hay que ser escépticos con las proyecciones de las compañías, especialmente mineras pero también petroleras. Por otro lado sí se constata que empieza a haber movimiento en el sector, como una pequeña muestra tenemos 100 proyectos previstos para 2018, y también una cierta recuperación del offshore en Brasil después del escándalo Petrobras, Lula, y demás.

Estas son las proyecciones de los noruegos de Rystad Energy, uno de los considerados golden standards en análisis dentro del mundo del petróleo.

offshore sanctioning activity

En los últimos 3 años la inversión en nuevos pozos offshore ha sido mínima. Obviamente, y en caso de que el petróleo se estabilice a niveles suficientes, cada vez les entraría más dinero a las petroleras E&P Exploration & Production, y cada vez podrían dedicar una parte mayor a perforar nuevos pozos en el mar. De lo cual se beneficiarían las empresas de servicios petroleros, y en particular los offshore drillers. Abajo tenemos las previsiones hasta 2022. Ni que decir que estas previsiones pueden revisarse al alza o a la baja dependiendo de la coyuntura en el mundo del petróleo.

offshore global investments

Dayrates & Utilization

Sobran las palabras

wordwide drillships

southeast asia jackups

Aquí podéis consultar los últimos datos . Como se puede apreciar, los dayrates han caído muy abajo desde máximos, bastante por debajo de las medias históricas. Se diría que la caída ha tocado fondo y empieza una tímida recuperación. Sin embargo algunos algunos analistas son poco optimistas en esa recuperación. Esos dayrates deberían mejorar bastante para que los offshore drillers vuelvan por sus fueros.

El petróleo y conclusiones de offshore drilling

 

Rig Supply/Demand

Durante el pico de 2014 había más de 700 rigs (plataformas) operando en el offshore con una utilización cercana al 90%. Hoy en día son unos 650 con una mucho menor utilización del 60%. Sobran unos cuantos. Sin esperar que retomen niveles de hace 4 años sí que es posible que la oferta disminuya y la demanda recupere un poco siempre que el precio del petróleo acompañe. Eso sería posible debido a que los costes del offshore siguen mejorando mientras que el onshore y el fracking están teniendo mayor inflación de costes.

Como veremos más adelante el offshore es competitivo en full cost y breakeven por barril. Soportando el handicap, eso sí, de la mayor inversión inicial. Es difícil hacerse una idea de la oferta comercial real de jackups y floaters porque los offshore drillers son reticentes a retirar viejas plataformas aún cuando no se utilicen. El coste de tenerlas en cold stack (parada en frío) no es muy elevado y hay pocos incentivos para achatarrarlas, especialmente en épocas dónde el precio del acero no acompaña. Si se observa un cierto incremento del scrapping (desguace) en un tentativo intento de reducir la oferta de plataformas, lo que debería repercutir favorablemente en una todavía incipiente mejoría del offshore.

Bueno, hasta aquí esta rápida inmersión en la industria del offshore drilling. En el siguiente artículo haremos una valoración y comparativa de Ensco con cuatro de sus rivales. Calcularemos cuánto puede valer su flota y cuál podría ser su precio de liquidación. Y unas cuantas cosas más. ¡Hasta muy pronto!

ATENCION : estos artículos sólo tienen fines informativo-divulgativos y no son ningún consejo de compra. Haced siempre vuestros análisis y no os fiéis de los ajenos.

DISCLOSURE : largo en Ensco.

Nota final: Análisis elaborado a 16 de agosto

Buenos Beneficios

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7 Comentarios

  1. Genial los analisis de Josep como siempre! Admiro tus grandes conocimientos y la claridad que lo explicas todo, sobre un tema desconocido para muchos, ya que por petroleo se conoce mas el onshore que offshore.
    Espero con ganas la segunda parte!
    Saludos

    • Hola Homka! Aprecio tus amables palabras compañero, me ves con demasiado buenos ojos. Sólo soy uno más y me equivoco muchas veces eh! Trato de hacerlo lo mejor que puedo, eso sí.

      Salu2 Cordiales

  2. buenas tardes, genial artículo, en hora buena, me ha resultado super interesante, tengo pendiente leer – Maritim económics – MARTIN Stanford que me han dicho es de lo mejor del sector, quería hacerte una pregunta si me permites, para calcular la deuda neta, no tienes en cuenta la deuda a corto, solo a largo? gracias un saludo

    • Hola Nicolas Suárez! Agradecido por tus comentarios. No he leído el Maritime Economics así que no puedo decirte, sé que algunos lo consideran la biblia del mundo naviero. Uno que me encantó y aprovecho para recomendar aquí es “The Shipman”, que narra la incursión de un hedge fund manager en el mundillo de los barcos. Muy divertido y formativo.

      Sobre la deuda a c/p, en general no, pero todo depende del montante, si es muy significativo hay que tenerla en cuenta.

      Salu2 Cordiales

  3. Son espectaculares tus análisis, Josep. Es alucinante tu capacidad de síntesis en una gran variedad de campos. Me quedo flipado siempre que te leo. Sigue así.

    Un abrazo

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