En la anterior entrada, Josep nos habló del panorama general del sector de los coches eléctricos, y también hace unos días hablamos del creciente rumor de una posible compra de Tesla por parte de Apple, siendo Musk el heredero espiritual a nivel de innovación y disrupción de Jobs. Hoy Josep profundiza más en el análisis y valoración de Tesla para ver si se trata de una buena inversión. Una cosa es que nos parezca un proyecto sensacional, y como usuarios seamos compradores, y otra que invirtamos. Paramés decía que él compra a menudo en amazon, pero no sería inversor.Últimamente cada vez aparecen más artículos críticos con Musk y su gestión, a pesar de ello, la empresa presentó resultados la semana pasada y éstos fueron muy bien recibidos por el mercado.

Análisis y valoración de Tesla

 

 Análisis y valoración de Tesla

 

El fenómeno Tesla

Algo de esa irracionalidad hemos vivido con la venta del modelo 3, perdón, quiero decir con el marketing del modelo 3, porque ese modelo sólo existe en prototipos a pesar de que mucha gente haya pagado $1000 por adelantado por el placer de conducirlo en 2017, oh, perdón otra vez, salida retrasada a 2018 por problemas de producción.

Salvando las distancias y aunque sea poco representativo, en Nissan con el modelo Leaf hubo un retraso mayor del previsto y provocó que cerca del 40% de los clientes empezasen a cancelar pedidos. Para el modelo 3 ellos dicen que hay hasta ahora unas 456.000 pre-órdenes, eso supone toda la capacidad de producción anual de la “gigafactory” en fase de construcción, por cierto no sin grandes problemas, y se comenta que algunos pedidos deberán esperar a 2019.

Hace pocos meses despidieron a dos altos ejecutivos, uno de ellos el director de producción. Musk entró al quite diciendo que los problemas sólo retrasarían los planes un poco y que una vez terminadas sus factorías de coches y baterías las células de combustible de iones de litio saldrían de las líneas de montaje tan rápido como balas disparadas por una ametralladora (sic).

 Producción Tesla

Capítulo aparte merecería el tiempo de carga para los VE. Si el coche duerme en garage y hay posibilidad de enchufarlo durante la noche, no problem. Cualquier viaje de más de 250km exige recarga, y eso lleva tiempo. Con la tecnología actual, incluso parando en algún puesto de la red de “superchargers” que está instalando Tesla (aún pocos), se necesita más de 30 min para media carga de la batería.

Una tecnología disruptora tipo carga por wi-fi o micro-ondas equivalentes que los japoneses demostraron experimentalmente que era posible, sí que sería fenomenal para los VE. La tecnología “driverless” que se está comercializando calcula el puesto más próximo por GPS dependiendo de la carga restante y el kilometraje previsto del viaje, y dirige al coche automáticamente al punto más próximo de recarga con poca intervención del conductor. El análisis “big data” permitirá ir mejorando la localización de los puntos de carga de forma a dar mejor cobertura a los automovilistas. Realmente muy ingenioso, lo que pasa es que la gente está acostumbrada a repostar gasolina en 5-10 min sin desviarse del camino.

Y digo yo, ¿No sería mejor llegar a acuerdos con las gasolineras para poner ahí puntos de carga rápida?

Que ya están distribuidas. A lo mejor soy algo obtuso y se me escapa el concepto, además de que mister Musk seguro que ve mucho más lejos que yo, lo que me viene a la cabeza es que su plan sería algo así como si cada fabricante de coches quisiese tener su propia red de estaciones de servicio. Pues no le veo la ventaja para el cliente, aparte de que implementar eso valdría un dineral.

Tal vez quieran integrar los superchargers con el proyecto de módulos intercambiables casa-coche que quieren desarrollar, no lo sé. Desmontas el módulo, lo pones a cargar por la noche en casa y lo metes otra vez en el coche al día siguiente. ¡Brillante! El coste por carga completa en un Tesla modelo S se estima en unos $14, mucho más barato que llenar el depósito, ahí si que sí.

Tesis de inversión de Adams Energy & Resources

El precio previsto para el modelo 3 es de unos $35.000 para el básico, lo podéis ver aquí, parecido al anunciado para el Chevrolet Bolt y el BMW i3, pero el coste medio con algún extra se situaría sobre los $40.000, que son unos 36.000€. Puede que con las ayudas previstas de algunos gobiernos para los VE como del alemán (hablan de unos 5.000€) y el americano (sólo en algunos estados, como $7.000 en California), quedaría en algo menos, pongamos que sobre los 30.000€. ¿Y en las Españas? ¿Podría un mileurista permitirse un coche así incluso con ayudas?

 

¿Invertir en Tesla?

Con esta empresa todo son expectativas y más aún desde que se especula con una posible fusión-adquisición por parte de Apple. En febrero de este año, antes de los problemas con la gigafactory y SolarCity, Elon dijo que era poco probable aquí. ¿Se lo está pensando mejor ahora?

Nos encantan los emprendedores visionarios y seguro que la mayoría admiramos a Musk y a Jobs. Me pregunto qué estarían dispuestos a pagar por Tesla en Apple si se decidiera a comprarla. Ciertamente es una empresa difícil de valorar en términos absolutos por su poca historia y su línea inestable de beneficios, de hecho no tiene ninguno. Vamos a intentarlo en valoración relativa por múltiplos siendo conscientes de que no es una compañía al uso, está entre una compañía de autos y una de tecnología. Es difícil anticipar las ventas de baterías, que actualmente sólo representan el 2%, y tampoco sabemos el impacto del cable echado a los primos en dificultades de SolarCity. Pero probaremos, así que tocan un par de números más antes de acabar.

 

Valoración por múltiplos

No me atrevo a valorarla a muchos años vista, así que nos situaremos a 2 años en un horizonte optimista y supondremos que venderán todo lo que sean capaces de fabricar para 2018, año previsto de salida del modelo 3 gracias a las expandidas 500.000 unidades de capacidad. Para los modelos S y X en 2015 vendieron 50.000, del modelo X este año venden pocos y se espera que vendan aún menos. En 2016 se espera que vendan en total unas 70.000 unidades (S+X), supondremos 80.000 para 2017 y también para 2018 como referencia porque es de esperar que la salida del modelo 3 repercuta en las ventas del resto, cogeremos un precio medio de unos $75.000 (entre $65.000-96.000 para la gama S y sobre los $100.000 para la X). Vamos allá :

  • $35.000 x 500.000 uds modelo 3     = $17,5B
  • $75.000 x 80.000 uds modelo S+X  =   $6,0B

                                                Total  = $23,5B en ventas

La mediana del sector automóvil en margen neto es del 5,5% y en margen operativo del 7,3%, unos márgenes estrechos para una industria muy competitiva. Supondremos de forma optimista que su margen neto se sitúa entre estas 2 cifras, y que llegan a sacar un 6,4% sobre ventas por la cara, o sea, por la marca.

$23,5B x 6,4% = $1,5B ; que divididos entre 148,6M de acciones dan un BPA = $10,1

El PER medio de la industria es de 9, por tanto el precio por acción previsto sería de unos 9 x $10,1 = $91.

El precio de las acciones a octubre 2016 ronda los $200, su cifra de ventas en 2015 fue de $5,3B y para 2016 se esperan unos $7,7B. Para alcanzar los $23.5B que hemos contemplado, la empresa debería multiplicar por 3x su cifra de ventas ¡En 2 años!

El negocio de baterías podría ayudarle a llegar ahí, de momento representan muy poco  (2% vtas.), y el coste total (+instalación) de los powerpacks y powerwalls alimentados por los paneles de SolarCity implica unos $0,30/kwh, más del doble del precio medio de $0,125/kwh que cobran por la electricidad las utilities americanas y casi el doble de lo que sale con un generador de propano. Les queda tela que cortar.

La batalla del contenido en streaming: Disney, HBO, Amazon, Netflix, Apple...

Sigamos. El P/Vtas es una métrica bastante utilizada para los fabricantes de coches, la mediana de la industria es de price-to-sales P/S= 0,5.

$23,5B de Vtas/148,6M de acciones = $158 acción  ;   $158 x 0,5 = $79 por acción.

Vamos a considerarla ahora como si fuese una empresa tech de crecimiento cotizando a un PER generoso de entre 20 y 30. Cogeremos 25.

Recuperando el BPA estimado para 2018. Eso nos da : $10,1 x 25 = $252,5 por acción.

Lo que coincide con el FV de M* a $259. Parece que ellos la valoran más como una empresa tech de crecimiento. En su modelo han asumido crecimientos en ventas de 500.000 vehículos para 2018, de 1M para 2020, y de 6,9M en diez años (acumuladas), además de $36,6B de ventas de baterías en esos mismos 10 años con un margen operativo del 9%. También dicen que hay mucha incertidumbre y estaríamos pagando sólo potencial. Consider buy $129,5

A nosotros nos da, haciendo la media (79+91+252,5)/3 = $141 acción, en una valoración especulativamente favorable.

Según yahoo finance, la estimación de BPA más optimista para 2017 (no hay aún para 2018) es de unos $4. Que a PER 25 nos daría un precio de $100. Para justificar un precio de $200 en 2018 el BPA tendría que ser de $8 (25×8=200). Eso es más de 8x de incremento en dos años, teniendo en cuenta que ahora tienen pérdidas y la estimación más favorable para 2016 es de un BPA de $0,25.

Rating S&P de B- , bono basura rozando “distressed”.

El mismo Elon ha reconocido que será todo un reto llevar sus planes adelante. Aunque puedan dar la sorpresa y me encantan sus ideas y productos, para mi a estos precios a los que cotiza va a ser que no. Cuando empiecen a ganar dinero ya hablaremos, y por ahora están quemando cash a ritmo de $500M por trimestre. Es posible que deban aumentar el endeudamiento y/o emitir acciones, especialmente para digerir SolarCity. Esa es la diferencia con Apple, a estos sí les sobra cash y serían todo un salvavidas de realizarse el acuerdo. Los medios americanos por supuesto estarían también encantados. ¿Y para los pequeños inversores? Bueno, ese ya es otro cantar…

 

Conclusión

 

La electricidad no es todavía fácilmente transportable ni almacenable, y la evolución tecnológica no sólo está en las baterías y los VE, está igualmente presente en los vehículos de gasolina, los cuales siguen mejorando en eficiencia. En los vehículos híbridos, dónde por ejemplo Toyota, Honda, y Hyundai están invirtiendo fuertemente en células de hidrógeno totalmente limpias. También en los motores de gas de baja emisión, especialmente para vehículos pesados, por ejemplo en ciudades como Barcelona los autobuses son a gas, y de igual manera hay avances en las turbinas de ciclo Allam sin emisiones de CO2, podéis verlo aquí y aquí.

 

El mundo necesita fuentes de energía flexibles, fácilmente transportables, y baratas. La nueva exigencia es además que contaminen poco. Energías eficientes que propulsen nuestros vehículos e impulsen nuestras industrias. Las baterías y los motores eléctricos junto con otras tecnologías pueden representar eso en el futuro lo mismo que en el pasado lo representaron los caballos y bueyes tirando de las carretas.

Y sobre Tesla, a Charlie Munger le preguntaron qué opinaba de Elon Musk, y dijo :

-Me asustan los tipos que tienen un C.I de 150 pero que ellos piensan que es de 250.

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8 Comentarios

  1. Hola Finanzasmania,

    Muy interesante el tema elegido para el artículo y el análisis realizado. Por añadir algo que me parece muy relevante: parece que Tesla es la única que puede hacer coches eléctricos y nos olvidamos que hay todo un sector lleno de gigantes que «se están poniendo las pilas» literal y metafóricamente hablando.

    Estoy seguro de que Europa va a poner trabas a los coches electricos de USA al menos hasta que los alemanes reaccionen y cuando VW, BMW, Daimler… estén a punto serán una competencia formidable.

    En cuanto a Apple parece que el proyecto Titan tiene un alcance menor de lo que parecía (de lo cual me alegro). Veo mucho más a Apple metiendo su software en los coches que construyendo coches.

    Un saludo,

    HomoInvestor

    • Estoy de acuerdo, han abandonado también el tema de producir tv o monitores de forma definitiva

      Respecto al tema de la UE, creo que la clave es que no habrá despliegue de puntos de carga hasta que, como apuntas, los fabricantes alemanes y franceses están en el mercado, y se hayan adaptado a abandonar el petróleo

      Un abrazo

    • Si, coincido. Habéis visto el nuevo Hyundai ioniq? Gasolina, híbrido, o híbrido plug-in. Me parece un buen enfoque, que elija el cliente. Tesla tendrá los mejores modelos VE, pero no puede hacer eso.

      Sobre Apple y Titan, también creo que han hecho bien en echar marcha atrás. Cuando tienes una empresa con grandes márgenes que se mete en una industria difícil con márgenes estrechos parece más probable una compresión que una expansión de los mismos. La idea de aportar expertise en conectividad, displays, y software con los fabricantes parece mejor a priori. Como están haciendo en Samsung y LG con marcas coreanas y de otros países.

      Salu2 Cordiales

  2. Coincido plenamente con todos vosotros y Josep
    Me encanta Tesla, me encanta Musk, los coches eléctricos, la energía más limpia y que no haya ruido y contaminación cuando voy al trabajo en bici. Pero no lo veo como inversión. Prefiero invertir en Iberdrola, que produce su electricidad. Por ejemplo. O en BMW o Hyundai, que como decís, no son tontos y también harán coches eléctricos (de hecho ya los hacen).

    • Hola MI,

      Si también me encanta Musk y sus ideas, sólo espero que no esté intentando tragar más de lo que puede masticar. Está en muchos frentes, que si baterías, coches, paneles, cohetes… No sé, tal vez demasiados.

      Salu2 Cordiales

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